事件：

 

    1） 嘉友國(guó)際概念股發(fā)布21 年年報(bào)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入38.88 億元，同比增長(zhǎng)18.50%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.43 億元，同比下降4.83%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)3.30億元，同比下降3.40%。

 

    2） 公司龍頭股發(fā)布22 年一季報(bào)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入6.50 億元，同比增長(zhǎng)8.43%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.08 億元，同比增長(zhǎng)28.59%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)1.05億元，同比增長(zhǎng)26.71%。

 

    21 年財(cái)務(wù)表現(xiàn)不及預(yù)期，利潤(rùn)及毛利率均有所下滑，主因一帶一路國(guó)疫情影響。分業(yè)務(wù)來(lái)看，21 年公司營(yíng)收的增長(zhǎng)點(diǎn)來(lái)自于PPP 項(xiàng)目，過(guò)往的主營(yíng)業(yè)務(wù)則出現(xiàn)了較為明顯的下滑，其中供應(yīng)鏈貿(mào)易實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入19.38 億元，同比下滑10,.12%，跨境多式聯(lián)運(yùn)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入12.04 億元，同比增長(zhǎng)7.19%，運(yùn)輸業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)不及預(yù)期的主要原因或在于受到了一帶一路國(guó)的疫情影響。毛利層面，公司供應(yīng)鏈貿(mào)易業(yè)務(wù)受益于公司服務(wù)范圍的提升及煤炭需求的高景氣，毛利率大幅提升至9.03%，而跨境多式聯(lián)運(yùn)業(yè)務(wù)的毛利率則大幅下滑至26.01%，我們認(rèn)為是中蒙通關(guān)不暢，公司高毛利的海關(guān)監(jiān)管倉(cāng)業(yè)務(wù)占比有所下滑所致。

 

    22 年以來(lái)，非洲項(xiàng)目公路部分已開始試運(yùn)營(yíng)，助力公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。公司非洲項(xiàng)目卡松巴萊薩-薩卡尼亞道路與陸港的現(xiàn)代化改造項(xiàng)目進(jìn)展順利，1 月道路已完成施工，實(shí)現(xiàn)全線通車，正式轉(zhuǎn)入收費(fèi)試運(yùn)營(yíng)階段，同時(shí)薩卡尼亞陸港口岸龍頭股及莫坎博邊境口岸升級(jí)改造工程建設(shè)正在積極推進(jìn)中。該項(xiàng)目共累計(jì)投資2.3 億美元，據(jù)公司測(cè)算，項(xiàng)目回收期僅5.44 年，以美元兌人民幣匯率6.5 計(jì)算，可以為公司帶來(lái)約2.74 億每年的增量利潤(rùn)。

 

    22 年一季度利潤(rùn)增長(zhǎng)較快，旺季如通關(guān)效率可以持續(xù)提升則更為可期。一季度公司錄得毛利率23.03%，凈利率16.60%的優(yōu)異成績(jī)，為17 年以來(lái)最優(yōu)水平，我們認(rèn)為其背后的原因有二，其一，公司受益于通關(guān)效率提升，業(yè)務(wù)量有所增長(zhǎng)；其二，公司21 年以來(lái)提高了自蒙古礦山龍頭股至中國(guó)用戶的全程物流服務(wù)比例，創(chuàng)造了一定溢價(jià)。

 

    投資建議：隨著公司非洲項(xiàng)目已經(jīng)逐步開始落地，公司重回增長(zhǎng)的趨勢(shì)較為明顯，且公司過(guò)往低毛利的供應(yīng)鏈貿(mào)易業(yè)務(wù)亦因全程物流服務(wù)比例的提升及煤炭龍頭股的高景氣成功成為了公司利潤(rùn)新的增長(zhǎng)點(diǎn)，隨著Q2-Q3 蒙古礦業(yè)旺季來(lái)臨，如通關(guān)效率繼續(xù)提升，公司的業(yè)績(jī)水平有望穩(wěn)步增長(zhǎng)�？紤]到當(dāng)前國(guó)內(nèi)仍受到疫情的一定影響，調(diào)整公司2022-2023 年公司盈利至4.42/6.33 億元（前值5.11/7.19 億元），引入2024 年盈利預(yù)測(cè)7.09 億元，對(duì)應(yīng)PE 估值13.45/9.39/8.38X，維持買入評(píng)級(jí)。

 

    風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)超預(yù)期，公司現(xiàn)金流超預(yù)期惡化，海外政權(quán)不穩(wěn)定

 

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